1.1不可分散风险
不可分散风险，又称为系统性风险，指的是由于某些因素给市场上所有的债券都带来经济损失的可能性，具体包括政策风险、税收风险、利率风险和通货膨胀风险。
1.1.1政策风险
政策风险是指政府有关债券市场的政策发生重大变化或是有重要的举措、法规出台，引起债券价格的波动，从而给投资者带来的风险。政府对本国债券市场的发展通常有一定的规划和政策，以指导市场的发展和加强对市场的管理。政府关于债券市场发展的规划和政策应该是长期稳定的，在规划和政策既定的前提条件下，政府应运用法律手段、经济手段和必要的行政管理手段引导债券市场健康、有序地发展。
1.1.2税收风险
对于投资免税的政府债券的投资者面临着税率下调的风险，税率越高，免税的价值就越大，如果税率下调，免税的实际价值就会相应减少，则债券的价格就会下降；对于投资于免税债券的投资者面临着所购买的债券被有关税收征管当局取消免税优惠，则也可能造成收益的损失。
1.1.3利率风险
利率风险是指由市场利率的可能性变化给投资者带来收益损失的可能性。债券是一种法定的契约，大多数债券的票面利率是固定不变的，当市场利率上升时，会吸引一部分资金流向银行储蓄等其他金融资产，减少对债券的需求，债券价格将下跌；当市场利率下降时，一部分资金流回债券市场，增加对债券的需求，债券价格将上涨。同时，投资者购买的债券离到期日越长，则利率变动的可能性越大，其利率风险也相对越大。
1.1.4通货膨胀风险
由于投资债券的实际收益率=名义收益率-通货膨胀率。在通货膨胀的条件下，随着商品价格的上涨，债券价格也会上涨，投资者的货币收入有所增加，会使他们忽视通货膨胀风险的存在，并产生一种错觉。其实，由于货币贬值，货币购买力水平下降，债券的实际收益率也会下降，当货币的实际购买能力下降时，就会造成有时候即使我们的投资收益在量上增加了，但在市场上能购买的东西却相对减少。当通货膨胀率上升到超过债券利率水平，则债券的实际购买力就会下降到低于原来投资金额的购买力。
1.2可分散风险
可分散风险又叫系统性风险，是指某些因素对单个债券造成经济损失的可能性，具体包括信用风险、回收风险、再投资风险、转让风险和可转换风险。
1.2.1信用风险
当债券发行人在债券到期时无法还本付息，而使投资者遭受损失的风险为信用风险。这种风险主要表现在公司债券中，公司如果因为某种原因不能完全履约支付本金和利息，则债券投资者就会承受较大的亏损，就算公司的经营状况非常良好，但我们也不能排除它存在财务状况不佳的可能性，若真有这种可能，该公司的还本付息能力就会下降，那么就会发生它不能按约定偿还本息，从而产生了信用风险。
1.2.2回收风险
对于有回收性条款的债券，常常有强制收回的可能，而这种可能又常常是市场利率下降、投资者按债券票面的名义利率收取实际增额利息的时候，而发行公司提前收回债券，投资者的预期收益就会遭受损失，从而产生了回收性风险。
1.2.3再投资风险
由于购买短期债券，而没有购买长期债券，将会有再投资风险。例如，长期债券利率为10%，短期债券利率8%，为减少风险而购买短期债券。但在短期债券到期收回现金时，如果利率降低到6%，就不容易找到高于6%的投资机会，从而产生再投资风险。
1.2.4转让风险
当投资者急于将手中的债券转让出去，有时候不得不在价格上打点折扣，或是要支付一定的佣金，因这种付出所带来的收益变动就产生了转让风险。
1.2.5可转换风险
若投资者购买的是可转换债券，当其转成了股票后，股息又不是固定的，股价的变动与债券相比，既具有频繁性又具有不可预测性，投资者的投资收益在经过这种转换后，其产生损失的可能性将会增大一些，可转换风险因此产生。
2债券投资风险的防范
2.1合理估计风险的程度
在进行投资之前，投资者应通过各种渠道了解和掌握各种信息，从宏观和微观两方面去分析投资对象可能带来的各种风险。
（1）从宏观方面，必须准确分析各种政治、经济、社会因素的变动情况；了解经济运行的周期性特点、各种宏观经济政策特别是财政政策和货币政策的变动趋势；关注银行利率的变动以及影响利率的各种因素的变动。
（2）从微观方面，首先要从总体上把握国家的产业政策，其次要对影响国债或公司债券价格变动的各种因素进行分析。对公司债券的投资者来说，充分了解企业的信用等级状况、发展前景和经营管理水平、产品的市场占有情况，其中公司的信用等级状况可由专业的债券信用等级评定机构完成，其余的各种因素必须依靠投资者在充分掌握相关信息后，才能得出较为准确的判断风险的结果。
2.2全面确定债券投资成本
确定债券的投资成本也需要投资者在进行投资之前开展，债券投资的成本大致有购买成本、交易成本和税收成本三部分。
（1）债券不是免费的，我们要获得债券还须等价交换，它的购买成本在数量上就等于债券的本金，即购买债券的数量与债券发行价格的乘积，若是中途的转让交易就乘以转让价格。对附息债券来说，它的发行价格是发行人根据预期收益率计算出来的，即购买价格=票面金额的现值+利息的现值。对贴息债券，其购买成本的计算方法为：购买价格=票面金额×(1-年贴现率)。
（2）债券在发行一段时间后就进入二级市场进行流通转让，如在交易所进行交易，还得交付自己的经纪人一笔佣金，不过，投资人通过证券商认购交易所挂牌分销的国债可以免收佣金，其他情况下的佣金收费标准是：每一手债券(10股为一手)在价格每升降0.01元时收取的佣金起价为5元，最高不超过成交金额的2‰。经纪人在为投资人办理一些具体的手续时，又会收取成交手续费、签证手续费和过户手续费。
（3）我们还需要考虑的是税收成本，虽然政府债券和金融债券是免税的，债券交易也免去了股票交易需要缴纳的印花税，但我们投资公司债券时要交纳占投资收益额20%的个人收益调节税，这笔税款是由证券交易所在每笔交易最终完成后替我们清算资金账户时代为扣除的。
2.3准确计算债券投资收益
债券的投资收益包括利息、价差和利息再投资所得的利息收入。这仅仅只是其名义收益，即投资债券的名义收益=面值×持有年数×债券年利率+价差+利息，这里的价差在债券溢价发行的时候应该是负值。但实际上，收益是一个社会范畴的概念，它必须综合考虑物价水平的变化，或者说成通货膨胀因素，所以，当我们来计算实际收益时，还必须剔除通货膨胀率或价格指数，即实际收益=名义收益/价格指数，这样才能准确计算债券投资收益。
2.4把握合适的债券投资时机
所谓把握合适的债券投资时机是指投资者在进行投资时，一方面要结合自身的实际情况，即自己单位或个人能够支配的长期资金数量，一般而言，我国大部分单位能够支配的长期资金十分有限，能用于债券投资的仅仅是一些暂时闲置的资金。采取期限短期化既能使债券具有高度的流动性，又能取得高于银行存款的收益。由于所投资的债券期限短，投资者一旦需要资金时，能够迅速转让，满足生产经营的需要。采取这种投资方式能保持资金的流动性和灵活性。另一方面需要密切注意利率的变化，利率提高时，债券的价格就降低，此时便存在风险，但若是进行短期投资，就可以迅速的找到高收益投资机会，反之，若利率下降，长期债券却能保持高收益。
2.5选择多样化的债券投资方式
所谓债券投资方式多样化，一是指投资者将自己的资金分别投资于不同种类的债券，如国债、金融债券、公司债券等。各种债券的收益和风险是各不相同的,如果将资金集中投资于某一种债券可能会产生种种不利后果，如把所有资金全部用来购买国债，这种投资行为尽管非常安全、风险很低，但由于国债利率相对较低，这样做使得投资者失去投资公司债券所能得到的高收益；如果全部资金用来投资于高收益的低等级公司债券，收益可能会很高，但缺乏安全性，也很可能会遇到经营风险和违约风险，最终连同高收益的承诺也可能变为一场空。而投资种类分散化的做法可以达到分散风险、稳定收益的目的。二是指投资者将自己的资金分散投资在不同期限的债券上，投资者手中经常保持短期、中期、长期的债券，不论什么时候，总有一部分即将到期的债券，当它到期后，又把资金投资到最长期的证券中去。假定某投资者拥有20万元资金，他分别用4万元去购买1年期、2年期、3年期、4年期和5年期的各种债券，这样，他每年都有2万元债券到期，资金收回后再购买5年期债券，循环往复。这种方法简便易行、操作方便，能使投资者有计划地使用、调度资金。
总之，债券投资是一种风险投资，那么，投资者在进行投资时，必须对各类风险有比较全面的认识，并对其加以测算和衡量，同时，采取多种方式规避风险，力求在一定的风险水平下使投资收益最高。
参考文献
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4荆新．财务管理学（第三版）[M]．北京：中国人民大学出版社，2002
例1：甲企业一年前以46000元的价格购入面值40000元，票面利率为10%，期限为3年，到期一次还本付息公司债券。溢价6000元按直线法摊销。购买时作为长期投资核算，现拟划转为短期投资。
对于此项投资，投资成本是46000元，现账面价值是48000元（46000+4000-6000／3）。因投资成本低于账面价值，应按投资成本划转，差额计入投资损失。甲企业会计处理如下：
借：短期投资46000
投资收益——长期债权投资划转损失2000
贷：长期债权投资——债券投资（面值）40000
——债券投资（应计利息）4000
——债券投资（溢价）4000
如果上述长期债权投资曾计提长期投资减值准备1500元，则其账面价值为46500元（48000-1500），仍按成本划转。甲企业会计处理如下：
借：短期投资46000
长期投资减值准备1500
投资收益——长期债权投资划转损失500
贷：长期债权投资——债券投资（面值）40000
——债券投资（应计利息）4000
——债券投资（溢价）4000
如果计提的长期投资减值准备是2500元，则其账面价值是45500元（48000-2500），此时则应按账面价值划转，以45500元作为短期投资的入账金额。
甲企业会计处理如下：
借：短期投资45500
长期投资减值准备2500
贷：长期债权投资——债券投资（面值）40000
——债券投资（应计利息）4000
——债券投资（溢价）4000
如果企业购入的债券是分期付息债券，且是溢价购入，平时收到利息时并没有增加应计利息，随着溢价的摊销，债券投资的账面价值会越来越低。因此，无论何时将长期债权投资划转为短期投资，其账面价值肯定会低于投资成本，直接按账面价值划转即可，也不会产生划转损失；如果企业是折价购入的分期付息债券，债券账面价值会随着折价的摊销而逐渐增加。因此，无论何时划转，其账面价值都会大于投资成本，这就应当按投资成本划转，同时就会产生划转损失。
例2：甲企业在一年前购入分期付息债券一批，现拟转为短期投资。当时的购买价格是46000元，面值40000元，期限3年，票面利率10%，溢价按直线法摊销。
现在该债券的账面价值为44000元（46000-6000／3），低于投资成本，则应按账面价值划转。
借：短期投资44000
贷：长期债权投资——债券投资（面值）40000
论文关键词：企业债券；品种创新；新兴产业
0引言
最近几年，债券融资已成为我国企业直接融资的重要渠道，企业信用类债券市场快速发展。据统计，2012年发行公司信用类债3.7万亿元，比上一年增加1.4万亿元。虽然企业直接融资金额在快速增长，但企业对银行的融资依赖程度依然较高，作为重要的直接融资工具的企业债在发行和流通环节上还存在流动性不佳等问题。这和制度上的约束，以及企业债券市场产品品种单一等原因不无关系。本文正是着眼于此，通过发现目前我国企业债券存在的问题，并根据这些问题研究相应的对策，从债券品种创新和制度完善的角度，为促进我国企业债券的发展提出建议。
另一方面，企业发行债券的相关政策将对社会资源配置起引导作用。我国正处于产业转型升级的重要时期，如果能通过政策的导向作用将社会资金吸引到国家扶持的新兴产业中去，我国产业转型升级的步伐将大大加快。本文针对新兴产业的企业高风险、知识密集等特点，从债券品种创新的角度为其直接融资提出建议，这正是本文的创新点所在。
1文献回顾
债券品种的创新是学术界最近几年的重要研究方向之一，不少专家学者根据国外的成功经验就债券品种的创新提出了意见。范飞龙的《企业债券品种设计创新方法体系研究》（2005）从还本、付息、债券分割及债权位阶、结构性债券等五个基本层面系统介绍了企业债券品种创新的方法体系，为债券品种创新方向提供了理论依据。
吴迪在《美国债券市场发展对我国的有益启示》（2006）一文中通过总结美国的债券市场发展历程，分析我国债券市场的现状，提出发展本息可拆离债券和债券衍生产品可以达到风险的重新配置，活跃债券交易的目的。此外，还可以推出本金和利息偿付随某一经济指标（如CPI等）变化而变化的指数化债券，既可以减轻发行者的债务成本，也能吸引部分重视购买力风险的投资者，实现投融资双方共赢。
纪敏的《我国需要发展高收益债券》通过分析我国发展高风险债券的现实意义和可行性，以及发展中存在的障碍和潜在的风险，就法律法规和防范风险等层面对我国发展高风险债券提出政策建议。
邹小?《国外专利权证券化案例解析》以耶鲁大学的Zerit专利证券化和日本首例专利证券化为例，阐述了专利证券化的过程，并总结了外国的先进经验。
2我国企业债券存在的问题
2.1我国企业债券期限结构不合理，长期债券占比偏低从期限结构上看，市面上的企业债券多为短期融资债和中期债券，少有10年以上的长期债券。根据上交所的数据，2005年～2010年，企业主要以短期融资券和中期债券市场为主，长期债券的发行比重日趋降低，2010年7月达到最低，仅为3%，短期债券和中期债券分别占72%与25%。这一方面导致企业无法通过发行债券满足对长期资本的需求，进而求助于银行，从银行获取中长期限贷款，使银行信贷资金的期限结构长期化，对银行资金的安全性和流动性形成了压力，在一定程度上加大了金融风险。另一方面，新兴产业的企业由于需要大量资金用于技术创新，大多对资金量有较大需求，而其可供抵押的固定资产并不多，从银行得到的贷款也有限。
2.2我国债券品种单一，难以满足投资融资双方的需要从债券品种上看，我国发行的债券品种比较单一，大多是固定利率，定期付息，到期还本的传统债券，由于投资者对风险、收益等偏好不同，对流动性和未来的现金流等也有不同要求，我国单一的债券品种难以满足不同投资者的投资需要，对一些投资者的吸引力也不强。
此外，我国债券市场上绝大部分企业债券评级都在AA以上，缺乏包括垃圾债券在内的高收益债券。2011年，美国高收益债券发行规模达3248亿美元，占比当年债券发行总规模的1/5。与美国相比，我国中小企业私募债券、集合票据、集合债等高收益债券，不足200亿元的年发行规模小的可怜。高风险企业债难觅踪迹，原因之一就是管理层对企业债券利率上限有着严格的规定，即票面利率不得高于银行同期存款利率的40%。在收益率有限而风险较大的情况下，信用评级相对较低的中小企业债券难以吸引投资者。而且监管部门对于发债企业的债券余额不超过净资产40%的规定也限制了其债券的发行规模。高收益债券品种的缺失导致众多的中小型企业融资需求得不到满足，有些企业为了资金周转的需要，不惜以极高的利率从地下钱庄融资，从而加大了经营风险。
2.3我国企业债券交易不活跃企业债券流动性很差，在交易所挂牌的债券品种很多一天只有一两笔成交，有的甚至连续几天无成交。据2012年中国证券期货年鉴统计，2011年，我国企业债券平均余额为40564.30亿元，而全年企业债券总成交额只有8257.15亿元。流动性不佳一方面使得不少投资者放弃债券投资，尤其是长期债券的投资，进而又加大了债券发行与流通的难度，形成恶性循环。另一方面也使得债券的价格容易纵，不利于市场发挥其价格发现功能。
当然，中国的企业债券还存在其他问题，同样制约着企业的直接融资规模，制约着我国资源配置效率和产业转型升级的步伐。由于篇幅所限，本文不一一列举。本文的重点在于针对这些问题从债券品种创新的角度提出一些建议。
3企业债券品种创新及政策建议
中国企业债券存在的诸多问题是多种因素造成的，但本文认为，债券品种单一是造成以上问题的一个重要因素，即推进债券品种创新对发展企业债券有一定推动作用。针对企业债券存在的问题，以及新兴产业风险大，企业需要大量长期资本且可供抵押的固定资产较少等特点，本文提出以下建议：
3.1发展高收益债券，构建多层次的资本市场高收益债券是指由非金融企业发行的信用级别低于投资等级的债券。虽然高收益债券具有较高的违约风险，但由于比起一般信用等级的债券，它有着更高的收益率。根据投资组合理论，如果能够进行较好的组合，就可以把风险控制在相对较低的范围内并获取更高的收益，这正是高收益债券吸引投资者的地方。另一方面，高收益债券也拓宽了中小型企业的融资渠道，为企业间的并购提供了资本支持。发展高收益债券还能在一定程度上减少中小企业对地下钱庄的依赖，有利于稳定金融秩序。此外，发展高收益债券，也是我国建设多层次资本市场的要求。同时，通过对高风险债券的政策引导，支持新兴产业的企业发行高风险债券，并通过提供利息收入税收减免等政策优惠吸引投资者把资金投资于国家扶持的产业，从而推动我国的产业转型升级。
虽然发展高风险债券无论对于投融资双方还是我国经济和金融的发展都有重大的现实意义，但目前在我国还是存在一些障碍，除了前面提到过的法规上的约束外，我国的信用衍生产品，结构性产品的缺乏以及风险定价机制的不完善在一定程度上抑制了投资者对高收益债券的投资热情。另外，国内信用评级机构的专业性、独立性不强以及债权人权益保护机制的不完善也在一定程度上加大了投资者的投资风险。因此，尽快修改有关的法律法规，并完善风险分担机制、风险隔离机制，健全债权人保护机制是当务之急，如通过资产证券化进行抵押，发展信用违约互换CDS等信用衍生产品，设立偿债基金等，以吸引银行、保险公司等较为稳健的机构投资者。同时，培养一批专业的独立的风险评级机构，实现合理的风险定价。由于评级机构的收入不能与被评级者的评级相挂钩，因此可以考虑由投资者支付评级费用。例如，可以采取相关费用由发债人垫付，并从投资者每年的利息收入中扣除一定比例进行支付的方式来实现评级机构与被评级企业的制衡。有关方面还应该建立完善的行业规则使评级机构能客观地评估债券的风险，强化其责任感和公信力，并建立起较为完善的评级机构诚信体系，加强对评级机构的监管，保障投资者的利益。
3.2发展本息可拆离债券，增强债券流动性，缓解长期债券发行困难的问题本息可拆离债券是指持有者有权将持有的附息债券的每笔利息支付和本金偿付拆分成若干只可独立持有的零息债券。投资者可按照自己的流动性偏好，对未来现金流的要求以及风险承受能力的不同选择不同到期期限的零息债券，也可以通过拆分-复原进行套利交易，这将在一定程度上提高债券的流动性，有利于流动性较差的中长期限债券的发行，从而改善现有的债券期限结构，实现企业短期融资靠银行，中长期融资靠债券的良好局面。
从我国的债券市场上看，虽然目前企业很少发行这种债券，但本息可拆离债券在我国并非没有。从2002年开始，国家开发银行就发行过本息可拆离金融债券。但由于银行间柜台交易市场只能通过适合大宗交易的询价谈判交易，且拆分后的债券不能复原，只能单向套利，拆分后的债券金额又比较小导致大宗交易谈判时间过长，成本过高，导致流动性受到限制，交易没有预期中活跃。因此，在发展本息可拆离债券同时，也应该尽早建立场内场外交易市场，引进做市商制度，既让更多的中小投资者能购参与其中，让拆分后的小额零息债券也能有较好的流动性，降低机构大宗交易的成本，从而活跃整个企业债券市场的交易。
3.3发展可转债和可分离的附认股权证企业债由于附认股权证的债券在未来权证行权时可能给投资者带来较大的收益，对投资者有较大的吸引力，所以投资者会适当降低对利息报酬的要求。通过发行可转债，发行方能减少利息支出，从而降低自己的融资成本。同时，又存在着未来将长期债务资本转换为永久性权益资本的可能。投资者也可能获得着潜在的股权投资收益。因此，这类债券能实现投资方与融资方的双赢。
可分离的附认股权证企业债是可转债的一种创新。由于债券和认股权证可分开交易，分别持有，对于一些风险厌恶的投资者来说，可以将认股权证在市场上卖出来弥补低利率带来的损失，提前锁定一部分收益。因此相比起普通的可转换债券，可分离的附认股权证企业债不但能同样吸引风险爱好者，也能吸引一部分风险厌恶的投资者，更有利于其发行和流通。
3.4推进专利证券化专利权是知识密集型企业、创新型企业的重要无形资产，通过向被授权方收取年金或转让可以在未来一段时间获得现金流。发起人将这种缺乏流动性但能够产生可预期现金流的专利（基础资产），通过一定的结构安排对基础资产中风险与收益要素进行分离与重组后出售给一个特设机构，由该机构以专利的未来现金收益为支撑发行证券融资的过程就是专利证券化。专利证券化能为知识密集型企业提供融资渠道，能较好地解决因信用评级低带来的融资困难的问题，其信用增级作用还能有效降低企业融资成本。通过将专利证券化，企业加快了技术创新投入成本的回收和技术创新的步伐，并规避了专利收入不确定性的风险，这也有利于我国创新型国家的建设。而通过中介机构SPV，投资者得以间接投资于新兴产业企业，在争取高收益的同时又在一定程度上分散了风险。
虽然专利证券化有着诸多优点，但作为基础资产的专利本身具有的复杂性等特点，使得专利证券化的难度比传统基础资产支持证券大。首先是专利证券化基础资产上的权利人及其法律关系相对复杂使得专利证券化程序复杂且成本较高。其次，专利面临着法律风险，如专利可能在证券化过程中被宣布失效等。第三，随着科技的进步，专利即基础资产可能贬值。第四，难以对专利所产生的现金流进行较为精确的评估，这就为其定价增加了难度。
从开展专利证券化的条件来看，由于我国社会信用基础比较薄弱，资本市场还不很成熟，资产证券化也刚刚起步，开展专利证券化还有很多前期工作要做。而相比起其他资产证券化产品，专利证券化无论是从技术难度还是风险来说都比较大，客观上一方面需要政府部门提供必要信用基础，增强投资者的信心，另一方面，只有依靠政府强大的资金实力，才能够建立一个庞大的资产池以降低投资风险。此外，政府通过扶持专利证券化融资，又能更好地贯彻我国的产业政策，推进我国的产业转型升级。因此，在我国发展专利证券化，可以由政府出资成立专利证券化公司，并适当吸收社会资金，通过收购专利并对同类专利进行基础资产组合后转移给有资质的信托公司，再由信托投资公司以这个专利池产生的现金流收入为基础发行信托凭证，向分散的投资者募集资金，从而实现投资者对企业的间接投资。
