目前国内企业间的并购发展比较快，并购作为资本运营方式日益增多，其中出现了许多让人关注的问题，尤其是其中存在的财务风险显得尤为突出。因此，分析企业并购过程中可能存在的风险，研究相应的措施以防患于未然，对于企业并购将起到积极的指导作用。
1.并购的含义和动因
企业并购，即企业之间的合并与收购行为。企业合并是指两家或更多的独立企业合并组成一家公司，常由一家占优势的公司吸收一家或更多的其他公司。收购是企业通过现金或股权方式收购其他企业产权的交易行为。合并与收购两者密不可分，它们分别从不同的角度界定了企业产权交易行为。合并以导致一方或双方丧失法人资格为特征。收购以用产权交易行为的方式取得对目标公司的控制权力为特征。企业并购一般以获取被并购企业一定数量的产权和主要控制权为目的。
企业并购的动因：
一是谋求未来发展机会。
二是提高管理效率。
三是达到合理避税的目的。
四是迅速筹集资金的需要。
2.企业并购过程中的财务风险企业并购的财务风险是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。它存在于企业并购的整个流程中。
2.1计划决策阶段的财务风险
在计划决策阶段，企业对并购环境进行考察，对本企业和目标企业的资金、管理等进行合理的评价。在此过程中存在系统风险和价值评估风险。
2.1.1系统风险。是指影响企业并购的财务成果和财务状况的不确定外部因素所带来的财务风险，包括：利率风险、外汇风险、通货膨胀风险，等等。
2.1.2价值评估风险。价值评估风险包括对自身和目标企业价值的评估风险。企业在做出并购决策时，必须判断自身是否有足够的实力去实施并购，其风险主要体现在过高地估计了企业的实力或没有充分地发掘企业的潜力;对目标企业价值的评估风险主要体现在对未来收益的大小和时间的预期，如果因信息真实或者在并购过程中存在****行为，则都会导致并购企业的财务风险和财务危机。
2.2并购交易执行阶段的财务风险
在并购实施阶段，企业要决定并购的融资策略和支付方式，从而产生融资风险和支付风险。
企业并购是指一家企业通过获取其它企业的部分或全部产权，从而获得该企业控制权的一种投资行为。诺贝尔经济学奖获得者乔治・J・斯蒂格勒曾说过：“纵观美国著名大企业，几乎没有一家不是以某种方式、在某种程度上应用了兼并、收购而发展起来的”。我国企业并购始于20世纪80年代，虽然起步较晚，但已成为我国经济领域中的一大热点。然而，在这20年的并购浪潮中，并购案的成功率一直徘徊在20%至40%之间。HP并购康柏以惨淡的业绩告终，TCL与阿尔卡特的不欢而散，曾经创造神话的德隆在三个月内泯灭，这些鲜活的例子无不给热衷于并购的企业以警示。实证研究结果表明，大多数并购活动并没有达到预期价值创造目标，多数企业并购后陷于各种困境，其中以财务困境居多。因此，对企业并购的财务风险进行分析和探讨具有较强的理论和现实意义。
二、企业并购财务风险分析
企业并购中的财务风险是指企业在并购过程中，由于并购定价、支付、融资等各种财务决策行为引起的企业财务状况恶化或损失的不确定性。具体地说，企业并购财务风险主要包括以下五个方面：
（一）目标企业价值评估风险
目标企业价值评估主要受并购方所获取信息质量的影响。一方面，目标企业有可能为了获取更多的利益，利用会计政策上的差异，粉饰财务报表，或者对或有事项不加以批露，或不作真实的批露，或者故意隐瞒损失信息，夸大收益信息；另一方面，中介机构可能在个人利益驱动下选择不恰当的评估方法和技术导致评估结果失真，或由于专业胜任能力不足，使评估价值与企业真实价值产生偏离。这些都有可能产生目标企业的价值评估风险。
（二）融资风险
并购融资风险主要是指并购资金需求的保证和并购融资引起的资本结构变化导致的风险。企业并购通常需要巨额的资金支持，所需并购资金可以以自有资金的方式提供，也可通过发行股票、对外举债融资获得。融资风险主要包括融资结构风险和资金使用结构风险。
1.融资结构风险
企业并购所需资金很难以单一的融资方式加以解决。在多渠道筹集并购资金的情况下，企业面临着融资结构风险。在以债务资本为主的融资结构中，当并购后的实际效果达不到预期时，将可能产生利息支付风险和按期还本风险。在以股权资本为主的融资结构中，当并购后的实际效果达不到预期时，会使股东利益受损，从而为敌意收购者提供了机会。而完全以自有资金支付会造成机会成本增加。
2.资金使用结构风险
企业并购所融资金在使用方面包括三个内容：并购价格、并购费用、增量投入成本。在企业并购资金的使用安排上，首先支付的是并购费用，其次是支付目标企业的买价，最后是支付增量投入资金。在企业并购所融资金的使用方面，不但在时间上要按照顺序保证三个方面的资金需要，而且要求在空间上做出合理的分配。必须看到，并购价格是一个确定的需求，增量投入成本则是一个变数较大的需求。因此企业并购资金不但有量的要求，而且还有使用结构的要求。任何安排不当，都将影响到企业并购预期效果的实现。
（三）支付方式风险
并购支付存在现金支付、股票支付、混合支付等常用方式，在信息不对称的条件下，支付方式的不同将向市场投资者传递不同的信息，是影响并购财务风险的重要因素。
1.现金支付风险
现金支付受并购方现金流量和融资能力的约束。被并购方股东不能分享合并后企业的发展机会和盈利能力，也不能享受延迟纳税的优惠。该方式会导致大量现金流出企业，可能导致企业现金短缺，不能满足日常经营活动而遭受巨额损失。
2.股票支付风险
股票支付程序复杂，且改变了企业的股权结构，稀释大股东对企业的控制权，可能摊薄每股收益和每股净资产。如果并购方第一大股东控股比例较低，则可能出现并购方被被并购方所控制的风险。
3.混合支付风险
混合支付将多种支付工具组合在一起，可能存在搭配不当，而导致财务结构恶化，股权稀释或发生控制权转移等风险。
（四）并购方式风险
并购方式不同，导致并购各方相应的权利和义务亦不同。通常，依据并购标的不同，并购方式可分为股权并购和资产并购两种方式。
1.股权并购。股权并购的主要风险在于并购方在并购完成后作为目标企业的股东，要承接并购前目标企业存在的各种风险，如负债、各种纠纷等。如果并购方在并购前缺乏对目标企业的充分了解，则极有可能导致并购后目标企业各种潜在风险的爆发。
2.资产并购。资产并购要以自身有相关行业经验为前提，否则就不能达到快速进入该领域的目的。资产并购还可能会受到资产转移限制相关规定的制约，比如，目标企业存在特定资产可能因法律或企业章程规定，无法直接转移给第三方，这些都有可能导致并购失败而产生财务风险。
（五）并购整合风险
在企业的并购活动中，由于并购企业与目标企业之间经营理念、组织结构、管理体制和财务运作方式的不同，在整合过程中不可避免地会出现摩擦，如果未能妥当处理，不能产生财务协同效应，将不仅会抵消并购所带来的利益甚至会侵蚀原有企业的竞争优势。并购后的财务整合风险主要包括：
1．财务目标的整合风险
并购双方在很多情况下财务目标是不一致的，必须进行整合。整合的过程会涉及到各方利益，各方在争取利益的过程中可能导致财务目标整合失败。
2．财务制度的整合风险
财务制度归根结底是企业所实行的一系列财务政策的选择。并购前各方会根据各自的总体目标和现实要求制定或选择有利于自身发展的财务政策，因此，处于不同利益主体地位的并购各方在并购前其财务政策可能会存在很大的差别，在进行财务制度上的融合时，有可能产生整合失败的风险。
3．资产、负债的整合风险
资产整合主要是对目标企业资产进行重新组合。资产整合失败，不但目标企业核心竞争力没有建立起来，原有的业务也可能受到损害，造成企业资金无法运转，给并购企业带来财务危机。负债的整合，如果结构不合理，或者外部经济环境发生变化使企业的债务成本上升，企业的财务整合风险就会加大，财务危机就可能产生。
4.财务组织机构和职能的整合风险
并购势必带来组织机构上的混乱，人员配备上的重叠，职责不清等问题，财务组织机构若不能适应并购企业的生存和发展的需要，就会导致企业财务风险。
三、企业并购财务风险应对办法
财务风险在企业并购风险中处于非常重要的地位，能否有效防范并购财务风险，直接关系到并购活动的成败。对于上述并购中产生的财务风险，应当从如下五个方面加以防范：
（一）对目标企业进行尽职调查，核实目标企业财务状况
并购方应组成专门的并购调查小组，调查小组通常应当履行如下工作：
1.查阅目标企业的历史资料、管理制度文件、公开信息等，初步了解目标企业基本情况；
2.查证目标企业是否存在未了结的法律诉讼；是否存在违法情况；是否有被罚款、没收违法所得、强制停业等导致财产损失的潜在风险；有无未计的收支、担保、抵押等情况；目标企业是否按时足额缴纳各项税款以及其他任何可能影响目标企业持续经营能力或权益变化的重要事项等；
3.核实目标企业的资产、负债和所有者权益。观察存货实物状况，关注往来账款账龄，注意有无目标企业抽走注册资金，空挂其他应收款的情况，有无虚增收入、虚增利润、空挂应收账款的情况，关注成本费用是否真实，有无少计成本，故意调增利润等情况。
（二）合理评估目标企业价值
并购双方信息不对称是产生目标企业价值评估风险的根本原因。并购方在并购前应对目标公司进行详尽地审查和评价。并购方可以聘请投资银行根据企业的发展战略进行全面策划，捕捉目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业未来收益能力作出合理的预期。在此基础上形成的目标企业估价较接近目标企业的真实价值，有利于降低估值风险。
（三）采取多种融资手段
企业在制定融资决策时，应积极开拓不同的融资渠道，以确保目标企业一经评估确定，即可实施并购行为，顺利推进并购整合。同时注意将资本结构控制在一个相对合理的范围内，对债务资本组成及其期限结构进行分析，将企业未来的现金流入和偿付债务等现金流出按期限组合匹配，找出企业未来资金的流动性薄弱点，对长期负债和短期负债的期限、数额结构进行调整，力求资本成本最小化。
（四）采用灵活的支付方式
企业应在支付方式上采用现金、债务和股权等方式的不同组合。如果并购方预期并购后通过有效地整合可以获得较大的赢利空间，则可以采用以债务支付为主的混合支付方式，利用债务的抵税作用，降低资本成本；如果并购方自有资金充足，资金流入量稳定，且发行股票代价较大或市场上企业的股票价值可能被低估，则可选择以自有资金为主的混合支付方式；如果并购方财务状况不佳，资产负债率高，企业资产流动性差，则可采取换股方式，以优化资本结构。
（五）做好并购财务整合
1.做好财务组织机构与财务制度的创新整合。并购方必须重新设计其财务组织机构，以支持新的发展战略。应当保证机构内部分工具体、权责明确。在财务制度的整合上应实行优选创新，在目标企业与并购方中选择适合的制度体系，进行适当的创新，实现并购后企业经营策略与财务制度的匹配。
2.做好资源的优化配置。对并购后企业资产进行整合，对无效或低效资产进行剥离，改变原有公司不良资产充斥，资产利用率不高的状况；对于并购后企业负债的整合，可以从集团的角度对负债进行重新组合，如以新债代替旧债，对长短期债务结构进行重新优化，降低资金成本。
3.做好整合的财务监管工作。如并购方向并购后企业委派财务负责人，并接受并购方的考核与评价，负责并购后企业财务管理工作；并购方对并购后企业的资产经营活动实行严格的控制，重大资产增减变动或其他重大事项必须向并购方报批后实施；实行全面预算，动态监控并购后企业财务活动，防范和控制财务风险。
四、结束语
财务风险是企业并购中各种风险的集中体现，贯穿于并购活动的始终。本文探讨了并购过程中可能出现的财务风险，并提出了相应的解决办法。尽管这些风险客观存在，但只要企业在并购的过程中精心筹划，最终仍可以有效规避，提高并购成功率。
主要参考文献：
[1.]黄凌灵.关于企业并购财务风险问题的探讨.会计之友,.2010（(2）).
[2.]郑和平.企业并购的财务风险及其防控.财会研究,.2011（(10）).
对于我国矿业企业来讲，对海外矿业资源的并购不同于别的并购，它具有自身的特点，矿业资源的并购通常涉及到国家战略和经济利益，而且海外并购的程序比较繁琐、并购的环境也比较复杂、矿产资源的投资并购回收期较长、投资金额大，不仅如此，矿产资源的不可再生性也进一步加大了我国矿业企业海外并购的难度，上述种种因素都决定了我国矿业企业在进行海外并购时常常会面临着巨大的风险。有限的国内资源供应已经难以满足国家经济社会发展的需求，积极拓展业务范围，实施海外矿产资源的并购业务已经成为不少矿业企业推动自身发展，积极参与国际矿产资源市场竞争的重要手段和途径。
正是基于此，我国矿业企业应当认真了解和把握海外并购中存在的风险及不确定因素，对风险有明确的认识，及时采取措施加以防范和改进，为我国矿业企业长期健康发展提供支持和保障。
二、我国矿业企业海外并购动机及形式分析
矿业企业包含的行业以及企业较多，总的来讲大致是指从事有色金属矿产资源的勘探以及开采、冶炼的企业，或者从事煤炭矿产资源的开采以及加工的企业；或者从事石油勘探以及开采、加工的相关企业；从事铁矿石的开采以及加工或者生产钢铁的企业，除此之外，也包括矿业产业链条中的其他紧密相关联的子行业或者子企业。并购是对于企业收购以及企业兼并的总称，它指的是企业在现代管理制度及财务管理制度下，依靠获得目标企业的部分产权或者是全部产权来有效实现对目标企业的控制的一种经济投资行为。在这其中，实施并购的一方称为并购方，被并购的一方则称之为目标企业。收购指的是依靠购买目标企业的资产或者是股权，并购方实现对目标企业的实际控制，而兼并则是指两家或者是两家以上的企业参与合并，并且原有的企业债权由存续企业或者是新设立的企业来进行承担的经济行为。
我国矿业企业实施海外并购行为的主要目标是占有及获得目标资源，依靠一定的手段或者渠道直接购买另外一国企业的矿山、油田或者是相关的资源型企业的股份，在此基础上扩大企业规模，实现自身矿业产业链条的扩张。对于我国矿业企业来讲，要想获得矿产资源，可以依靠以下途径，如新建投资、市场换资源以及海外并购等，在这众多的手段和方式中，海外并购时我国矿业企业进行海外规模扩张的最快捷途径，也是获得矿产资源的重要手段，依靠海外并购有效实现企业规模化，甚至全球化，切实提升自身的行业竞争实力，这已经逐步成为了我国矿业企业生存和发展的新型模式和手段。
三、我国矿业企业海外并购风险分析
我国矿业企业海外并购风险是指企业在进行海外并购的过程中可能遇到的不确定性，一般来讲，一项投资的未来收益是难以保证的，具有一定的不确定性，当未来收益小于预期收益值时，就会出现发生损失的可能性。矿产企业海外并购风险始终贯穿于整个并购过程，只要存在海外并购行为，就难以避免地存在着并购风险，并且企业并购行为的预测周期越长，则存在的不确定性因素就越多，并购风险就相应的越大。
矿业企业海外并购风险主要是基于并购项目的复杂性以及难度、外部并购环境的不确定性以及并购方自身可能存在的主观因素限制等，使得企业并购的预期收益跟实际收益之间存在着变动或者偏差。企业如果对并购过程中的风险处理不够得当，就很可能会出现一系列的不良后果，导致并购后企业业绩下滑、并购后被动分离或者出售以及并购失败等，这些都是我国矿业企业海外并购的风险因素。具体来讲，我国矿业企业海外并购的风险主要有非财务风险、财务风险以及矿业企业海外并购的一些特有风险等。
非财务风险指的是我国矿业企业在进行海外并购时发生的与企业财务没有关联的相关风险因素，这里的非财务风险主要包括东道国的法律政策风险、政治风险、经营风险、文化整合风险、战略决策风险以及人力资源整合风险等。政治风险是指目标企业所在的国家由于其政治。金融或者经济政策、自然环境、突发事件等所造成的并购方经济利益遭受损失的可能性。它主要涉及政权的稳定性、私有财产的安全性、种族冲突、领土争端以及外交关系等多个方面。法律政策风险则是指相关的国外矿业企业在并购的过程中由于不能够准确认识目标企业所在国的相关法律法规而造成的发生一系列损失的可能性。对于并购企业来讲，法律法规风险不仅仅存在于并购阶段，也存在于并购之后企业运营阶段，始终贯穿于全过程。
关键词：企业并购；财务风险；防范
1引言
由于企业并购的完整过程包括收购可行性分析、目标企业价值的评估、支付方式的确定、并购资金的筹措、并购后的整合和债务的偿还等财务活动环节，每一环节都可能产生风险。因此，企业并购的财务风险是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。
2我国企业并购的作用
（1）有力地促进市场体系的发育企业并购实行的是产权有偿转让，交易双方必须在市场上进行，这无疑促进产权市场的产生与发展。又如通过股票交易的转让产权，就要求证券市场的成长和发展。
（2）有利于优化所有制结构并购能使经济成份之间的产权的转移，包括由私人经济向公有经济转移，由集体经济向国有经济的转移，以及国家所有经济向集体经济或私人经济的转移，其结果必须要优化所有制的社会结构，创造出更高的劳动生产率。
（3）盘活资产存量，促进优化资产增量企业并购不是对社会资产增量的结构调整，而是对社会存量资产的结构调整。优势企业并购劣势企业就可以使固定资产从以住的凝固状态转向市场流动，这样，不仅会使固定资产存量的使用效率提高，而且使国家新投资的流向只能与先进企业和优势企业相联系，资产增量的投资效。
3企业并购过程中的财务风险
企业并购的财务风险是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。它存在于企业并购的整个流程中：
（1）计划决策阶段的财务风险。在计划决策阶段，企业对并购环境进行考察，对本企业和目标企业的资金、管理等进行合理的评价。这个过程中存在系统风险和价值评估风险。
①系统风险。它指影响企业并购的财务成果和财务状况的不确定外部因素所带来的财务风险，包括：利率风险、外汇风险、通货膨胀风险等等。
②价值评估风险。价值评估风险包括对自身和目标企业价值的评估风险。企业在做出并购决策时，必须判断自身是否有足够的实力去实施并购，其风险主要体现在过高地估计了企业的实力或没有充分地发掘企业的潜力；对目标企业价值的评估风险主要体现在对未来收益的大小和时间的预期，如果因信息真实或者在并购过程中存在腐败行为，则都会导致并购企业的财务风险和财务危机。
（2）并购交易执行阶段的财务风险。在并购实施阶段，企业要决定并购的融资策略和支付方式，从而产生融资风险和支付风险。
①融资风险。融资方式有内部融资和外部融资。虽然内部融资无须偿还，无筹资成本，但会产生新的财务风险。因为大量占用企业宝贵的流动资金，会降低企业对外部环境变化的快速反应和适应能力。外部融资包括权益融资、债务融资和混合性证券融资三种。权益融资可以迅速筹到大量资金，但企业的股权结构改变可能出现并购企业大股东丧失控股权的风险。债务融资具有资金成本低，能带来节税利益和财务杠杆利益，但过高的负债会使资本结构恶化，导致较高的偿债风险。混合性证券融资是指兼具债务和权益融资双重特征的长期融资方式，通常包括可转换债券、可转换优先股。发行可转换债券融资，企业不能自主调整资本结构，转换权的行使会带来股权的分散，放弃行使权则又使企业面临再融资的风险。发行可转换优先股，企业可以使用较低的股息率，但会使公司面临减少取得资金和增加财务负担的风险。
②支付风险。并购主要有四种支付方式：现金支付、股权支付、混合支付和杠杆收购。其风险主要表现在现金支付产生的资金流动性风险、汇率风险、税务风险，股权支付的股权稀释风险，杠杆收购的偿债风险。不同支付方式选择带来的支付风险最终表现为支付结构不合理、现金支付过多从而使得整合运营期间的资金压力过大。
（3）并购运营整合阶段的财务风险。
①流动性风险。流动性风险是指企业并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致出现支付困难的可能性。并购活动会占用企业大量的流动性资源，从而降低企业对外部环境变化的快速反应和调节能力，增加了企业经营风险。
②运营风险。运营风险指并购企业在整合期内由于相关企业财务组织管理制度、财务运营过程和财务行为、财务管理人员财务失误和财务波动等因素的影响，使并购企业实现财务收益与预期财务收益发生背离，有遭受损失的机会和可能性。
4并购财务风险的识别方法
防范并购财务风险的前提在于预先识别各种财务风险，其常用方法主要包括以下几种：
（1）每股收益分析法。每股收益分析法也属于广义上财务风险衡量方法，通过衡量并购前后并购方每股收益的预期变化来反映并购的财务风险。其计算公式是：
EPS=EBIT/EBIT-I=ΔEPS/ΔEBIT
其中，EPS指企业每股收益，EBIT指息税前收益，I指利息支出，Q指发行在外的股票总数。如果并购后的EPS大于并购前的EPS，说明企业并购行为对原有股东而言是有利的；反之，如果并购后的EPS小于并购前的EPS，说明企业并购行为对原有股东而言是不利的。
（2）杠杆分析法。杠杆分析法是狭义上的财务风险衡量方法，通过财务杠杆系数来初步识别财务风险水平的高低。其计算公式是：
DFI=EBIT/EBIT-I=ΔEPS/ΔEBIT
其中，DFL指财务杠杆系数，反映企业税息前利润EBIT的变化所引起的每股收益EPS的波动程度。DFL越大，企业税息前利润EBIT的变化所引起的每股收益EPS的变化越大，企业的财务风险越高。
（3）现金存量分析法。现金存量分析法指通过比较并购前后企业的现金存量水平，看现金水平是否处于最佳或者安全区域。常用的指标是现金流动资产率和现金总资产率，其计算公式分别是：
RCCA=C/CA
RCCA=C/A
其中，RCCA指现金流动资产率；RCA指现金总资产率；C指企业广义现金存量，包括库存现金、银行存款和短期投资等；CA指企业的流动资产；A指企业的总资产。并购后的RCCA和RCA如果低于企业现金存量的最低安全线，说明并购将使企业面临现金短缺的财务风险；并购后的RCCA和RCA如果高于企业现金存量的最低安全线，说明并购并不会对业现金流产生影响，企业不会面临现金短缺的财务风险。
（4）成本收益分析法。成本收益分析法属于广义的并购财务风险的衡量方法，指通过比较并购的成本与收益水平，衡量企业的并购财务风险水平。其计算公式是：
RCR=C/R
其中，RCR，指企业并购成本收益率；-C指并购的预期成本，包括直接的购买支出、利息支出、发行费用、佣金、管制成本以及各种机会损失，如留存收益消耗的机会成本和丧失好的投资机会的损失；R，指并购的预期收益/包括成本节约、分散风险、较早地利用生产能力、取得无形资产和实现协同效应，以及免税优惠等预期收益。当RCR小于1时，说明预期收益大于预计成本，并购行为是合理的；反之，则说明预期收益小于预计成本，并购行为是不合理的。
（5）模型分析法。模型分析法是一种借助于统计学原理构建数学模型，从总体上判断并购财务风险的方法。最常见的方式是通过建立回归分析模型，识别企业是否面临过高的财务风险。
其中，FR指财务风险水平a0，a1，a2，…，an指系数值；X1，X2，…，Xn，指各种财务风险因素；E指残差。
模型分析法的判断方法是：首先，根据历史数据估计一个财务风险的标准值FR0。然后，将并购后的FR与FR0进行比较。当企业预期并购后的FR大于标准值FR0，说明企业的财务风险过高；反之，当企业预期并购后的FR小于标准值FR0，则说明企业的财务风险较低。
5企业并购财务风险的控制与防范
5.1充分重视并购前尽职调查
并购前的尽职调查的主要目的是调查与证实目标企业的重大信息，防范并购财务陷阱，它是企业并购环节中重要组成部分，直接关系到并购的成功与否。
5.2选择合理并购方式
这是制定并购策略的重要部分。主并企业应认真研究并购双方资源的互补、关联和协同程度，全面分析影响并购效果的风险因素和风险环节，然后按照风险最小化原则选择并购方式和实现的途径，如先租赁后并购、先承包后并购、先参股后控股等，是防范并购财务风险的关键。
5.3采用合适的价值评估方法
我国企业并购中定价问题是一个复杂的问题。主并企业可根据并购动机、收购后目标公司是否继续存在，以及掌握资料信息的充分与否等因素来决定采用合适的评估方法。
5.4选择恰当的支付方式
主并企业在确定了并购资金需要量后，就应着手筹集资金。资金的筹措方式及数额的大小与主并企业采用的支付方式有关，而并购支付方式又是由主并企业的融资能力所决定的。主并企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股权益的稀释、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业的税收等情况，对并购支付方式进行结构设计，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种组合，以满足收购双方需要来取长补短。
5.5有效整合债务结构和现金流量
对于通过举债获得目标企业的股权或资产，并用并购后企业的未来现金流量偿还负债的企业并购，可能面临长期偿债风险。降低长期偿债风险，关键是对并购后企业的债务结构和现金流量进行有效整合。首先必须选择好理想的收购对象。即选择经营风险小，产品较为稳固的需求和市场，发展前景较好的目标企业，以保证并购以后有稳定的现金流来源。其次，收购前主并企业与目标企业的长期债务都不宜过多，这样才能保证预期较稳定的现金流量能够支付经常性的利息支出。最后，主并企业最好在日常经营中能提取一定的现金作为偿债基金以应付债务高峰的现金需要，避免出现技术性破产而导致并购的失败。
参考文献
［1］于春晖等.企业并购理论与实务［M］.北京：立信会计出版社，1999.
［2］陈共荣等.论企业并购的财务风险［J］.财经理论与实践，2002，(3).
关键字：并购；财务风险；财务风险控制
一、企业并购中的财务风险概论
1、企业并购的概念
并购，即兼并与收购的简称，是以全部或部分产权为对象的一种特殊的交易活动，属于间接获得生产要素的投资行为。
2、企业并购中财务风险的涵义
并购融资活动风险论者认为“由于出资方式的不同，导致股东利益损失的风险就是企业并购的财务风险[1]”；“企业并购的财务风险主要是筹资和资本结构的风险，是由并购对资金的需求造成的[2]”。
并购财务活动风险论者认为“企业在进行投资、控股扩张的同时，伴随着企业风险的扩张。不仅原有的商品经营风险继续存在，而且还出现了一些与企业并购相关的特殊风险，如价值评估风险、出资风险以及整合风险等”，“并购中的财务风险是企业与并购相关各项财务活动引起的财务状况恶化或财务成果损失性等情况[3]。企业价值评价风险，融资风险，流动性风险和杠杆收购的偿债风险都是企业并购的财务风险。”
通常来说，指筹资决策带来的风险就是企业并购的财务风险，例如筹资渠道选择的不同和筹资数额的不同都会引起企业的资本结构的变化，并使企业产生不确定性的财务状况。所以，企业因举债以获取财务杠杆效应而导致财务状况的不确定性就是狭义的企业并购财务风险。这种定义就是第二种观点融资活动风险论的集中表述。
3、企业并购中财务风险的分类
不同的财务风险是从不同角度的分析企业并购所得到的，从财务风险形成原因上看，有制度性财务风险，操作性财务风险和固有财务风险；从风险控制上看，有可控性风险和不可控性财务风险[14]。本文是从企业并购过程的角度来分类的。完整的并购活动，一般是选择目标企业、评估目标企业的价值、并购可行性分析、并购资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合，上述各环节中都可能产生风险。因此，目标企业价值评估风险、融资风险和整合期的财务风险是企业并购中的财务风险。
二、企业并购中财务风险的来源
1、导致企业并购财务风险的因素分析
导致企业并购财务风险的因素很多，并购财务风险的成因是未来结果的不确定性，财务风险的成因有很多，但主要的成因是并购过程中某些因素的不确定性，市场信息不对称性。
（1）并购过程中某些因素的不确定性
企业并购过程中的不确定性因素很多。宏观上看，有国家宏观经济政策的变化、经济周期的波动、通货膨胀、利率汇率变动；微观上看，有并购方的经营环境、筹资和资金状况的变化，也有被收购方反收购和收购价格的变化等。企业并购的各种预期与结果发生偏离都是受这些变化所致。
不确定性因素是如何导致企业并购的预期与结果发生偏离的呢？本文认为，是因为不确定性因素给决策人员带来了价值诱惑力，它具有价值增值的特性；还因为它又客观存在着导致成本膨胀的可能性，各种外部和内部因素综合作用的结果不能排除可能带来的损失，这又使得决策人员被约束。所以当诱惑效应大于约束效应时，并购的预期与结果发生正偏离，风险带来收益；当诱惑效应小于约束效应时，并购的预期与结果发生负偏离，风险带来损失。正偏离导致价值增值，取得并购成功；负偏离导致价值损失，造成财务风险。当诱惑效应等于约束效应时的点就是风险均衡点。以风险均衡点为基准就是风险控制的目标。
（2）市场信息的不对称性
并购价格的制定是比较复杂的，制定并购价格的基础是对目标企业资产负债等财务状况的深入了解。然而在现在的市场，各类信息不可能完全共享，目标公司与并购方之间存在信息不对称，目标公司拥有完全的信息，而并购方很难获取到足够的信息，特别是一些非公开的信息，对于目标公司估价可能很重要，但并购方可能难以获得。目标企业对会计信息的人为操纵可能会误导信息使用者。在企业对外形成其财务报表之前，信息提供者往往对信息使用者所关注的财务状况等进行仔细分析与研究，并尽力满足信息使用者对企业财务状况的期望。
2、对企业并购中财务风险来源的分析
以上的分析说明，并购过程中导致企业并购财务风险的主要因素是某些因素的不确定性和信息不对称性。但是，企业并购的财务风险是在那些并购的的环节出现的？
从经济学研究的结果上看，风险源自三个方面：所购商品本身的风险，相关各方行为的不确定性和交易者的信息缺乏，信息不完全或不对称都会对交易者造成风险。由此可知企业并购过程中的财务风险主要来源于目标企业的价值风险，交易过程中目标企业的行为风险和信息不对称风险[4]。通常完整的企业并购活动包括三个基本流程：计划决策--交易执行--运营整合（图2-1）。在一些并购市场成熟的地区，这三个流程具有较为规范的操作规程，交易双方具有相对透明的信息，整个交易行为的法律框架及涉及的交易各个方面和时间段中详细的双方权利和义务约定都在并购协议中能体现，所以，依靠完善的并购流程设计和并购合同约束，至少可以起到降低风险作用的。
图2-1企业并购活动的基本流程
三、企业并购中财务风险的防范
1、企业并购中财务风险防范的目标
整体并购战略的实施中具有重要意义是财务风险。它具有综合性的特点，财务风险与其它风险在并购活动中是密切相关的。所以，对财务风险的防范贯穿于企业并购的全过程，它是企业并购中风险防范的核心与重点。我们认为，对企业并购中财务风险进行防范主要应达到以下几点：
（1）避免定价过高的风险
（2）确保融资与支付活动的顺利开展
（3）确保整合阶段的顺利完成
2、企业并购中财务风险防范的措施
（1）企业并购中融资风险的防范
为了防范融资中的风险，在并购中应该考虑两个方面：一方面是企业自身的融资工具和环境能否为企业提供及时、足额的资金保证；另一方面是企业要选择融资成本最低且风险最小的方式。具体的融资策略有：
第一、合理确定融资的结构，提高资产的流动性，降低并购的成本
企业并购活动是需要数额巨大的资金，并购企业根据国际资本市场的环境和自身的资本结构，能够找到一种合适的融资方式，就会有事半功倍的效果。选择不恰当时，就有可能背上沉重的财务负担，进而影响并购后的经营活动。并购混合支付方式以及多元的融资渠道引起了融资结构的风险。因此融资结构的安排对并购企业能否筹集到并购所需的足够资金，能否如期还本付息，能否在并购中获利都起到了很大的影响。所以并购方通过实现是资本成本最小化，使债务资本与股权资本要保持适当的比例，和合理的搭配短期债务资本与长期债务资本控制融资结构风险。
第二、严格制定并购资金需要量及支出预算
企业在并购活动实施之初，就应该对并购各个环节的资金需求量进行周密预测及核算。以资金需求预算为依据，并购企业还应依据并购资金的支付时间确定并购资金的支付程序和数量。合理安排资金的使用，降低财务风险。
第三、努力拓展融资渠道，实现资金来源得多元化
融资渠道表现着资金筹措的渠道和流量，它是筹措资金来源的方向与通道。从资金的来源上看，我们可以把融资渠道分为内部和外部融资渠道。
企业要根据融资政策的类型，动用多种融资渠道进行多元化的资金筹措。例如，并购方可以利用有形资产产权嫁接融资。这种方式为大型并购融资，尤其是为规模较小的企业并购规模较大的企业提供了成功的方法。
（2）企业并购中整合期风险的防范策略
通过一项全球范围内的并购研究报告，我们看出在并购的不同阶段会有失败的概率：在并购前和并购中分别为30％和17％，而在并购后的整合阶段失败的可能性则高达53％[6]。所以，很多并购交易并购后整合的失败导致最后并没有真正创造价值。因此企业并购行为的结束却是并购整合期的开始。整合期同样存在着巨大的财务风险，因此，企业应有整合期的公司发展战略，并做好财务风险防范工作。从而推动企业成长，使企业取得优于同行的竞争优势。
四、结论
因为企业并购行为毕竟是投资行为，所以不可避免的会出现不同的风险，尤其，财务风险是贯穿于并购活动的始末，影响着企业并购成功与否。然而，企业并购的财务风险不仅有并购前的定价风险，还有并购中的融资风险和支付风险，以及并购后的财务整合风险。所以，企业并购中每一个环节可能存在的财务风险，都应该引起高度的重视。从计划决策到交易执行再到运营整合，每一项财务风险的影响因素都要认真分析，制定有效的控制措施，力求将风险降低到最小，从而使企业在扩张的道路上迈出完美的一步。
参考文献：
[1]英艳华，孙瑞娟.企业并购财务风险的分析与防范[J].齐鲁珠坛，2009(02)
[2]王宗光，常文芳.企业并购财务风险及其度量模型探析[J].财会通讯，2009(05)
[3]宋彩霞.企业并购的财务风险及其控制策略[D].成都：西南财经大学，2007
[4]许燕.企业并购的财务风险控制研究[D].贵州：贵州大学，2007(02)
[5]袁利民，张昊.中小企业并购的财务风险分析及防范[J].河北企业，2009(03)
关键词：资源整合风险；跨国并购；目标企业
一、前言
跨国并购正成为中国企业对外投资的重要方式，但据统计分析，企业跨国并购有70％以失败而告终。因此在跨国并购的过程中存在着大量的风险。郭奕超（2007）把我国跨国并购所面临的风险归为政治风险、法律风险、财务风险、信息不对称风险、文化整合风险等。叶建木，王洪运（2004）将跨国并购风险分为并购决策风险、融资风险、并购整合风险等。由此看来，大部分研究跨国并购的学者都认为跨国并购进行以后，跨国并购企业还存在着资源整合方面的风险。
admit和schoemaker（1993）将资源分为：r&d（技术能力、研发能力和产品开发速度等），制造资源（生产成本结构），市场营销资源（品牌管理、分销渠道、交易双方关系、用户基础、顾客服务、商誉等）；teece，pisano和shuen（1990）将资源分为：技术资源，制造资源，与顾客相关的资源和财务资源；barney（1986）强调文化、管理能力和技巧也是一种资源；capron（1998）等在总结前人研究的基础上，提出了五类资源：r&d、制造、营销、管理、财务资源，而前三者又受到管理和财务资源的支持。基于以上学者的研究，本文认为企业资源包括技术资源、财务资源、企业文化、人力资源、品牌资源、销售渠道资源和品牌资源等。本文针对中国企业跨国并购的特殊情况，对资源整合方面存在的风险做初步的分析。
二、我国企业跨国并购资源整合中存在的风险
（一）技术资源整合的风险
寻求技术是我国企业跨国并购的原因之一，跨国并购的最优战略就是在最短的时间内使并购重组后的企业在产品方面产生协同效应，要实现这种最优效应，关键在于能否将先进技术转移到并购后的企业生产活动中去实现创造价值的目的。我国在跨国并购中所得到的技术在发达国家中也比较落后，属于末端水平，并且技术的转移还要受到被并购企业国家的相关法律的制约和限制。从技术管理层面上来讲，即使目标企业是一个弱势企业，并购后作为企业子公司对生产设备的改造、更新，对工艺流程的优化以及配套管理都存在较大的冲突。许多企业就是在技术的整合过程中，由于并购后重组企业的技术含量、匹配程度、管理模式、研发战略差距太大而遭到失败。
（二）人力资源整合风险
杨洁（2005）认为，人力资源整合是在各类资源整合中风险最大的整合。企业并购能否成功，很大程度上取决于能否有效的整合双方的人力资源。我国企业相对于被并购的西方发达国家企业或其他发展中国家企业来讲具有自己不同的管理机制，必然对被并购企业员工造成相当大的冲击，因此在并购后的人力资源整合中面临三大难题：第一，来自被并购企业员工的抵制。第二，大批关键岗位的人才及技术能手纷纷跳槽。第三，对企业管理层的聘用和管理也不能随心所欲。有些东道国家的法律明文规定被并购企业的法人由并购企业派出，但中层管理干部必须是本土员工，而且必须全部接纳被并购企业的全部职工，这自然加大了整合难度。
（三）文化整合风险
跨国并购能否成功，一个关键因素就在于文化的整合与转换。与欧美企业相比，我国企业在企业文化上处于劣势，中国企业进行海外扩张的过程中，被并购企业所在国的员工、媒体、投资者甚至是工会仍然对中国企业持一种怀疑的态度和偏见。因此他们普遍对中国企业文化的认同度低。由于我国企业同西方企业属于不同的文化体系，加上不同国别企业间存在经营理念、管理模式、绩效考评、薪酬发放、激励机制、企业和员工的沟通行为方式等差异，因而，企业文化冲突更为突出和激烈。多元文化并存的状态，自然就加大了企业文化整合的难度和风险。
（四）财务资源整合风险
企业并购的财务整合风险是由于负债和融资而给企业财务状况带来的不确定性，常常是由于并购对资金的需求而造成的筹资和资本结构风险。财务整合风险主要包括以下几个方面：第一，目标企业价值评估的风险。这种风险会造成并购企业对目标企业资产价值和盈利能力做出错误的判断，在定价中会接受高于目标企业真实价值的收购价格，并购企业可能由此造成负债率过高和目标企业不能带来盈利而陷入财务困境。第二，流动性风险。流动性风险是指并购后由于债务负担过重，缺乏短期融资，导致支付困难的可能性。第三，杠杆收购的偿债风险。杠杆收购指并购企业通过举债获得目标企业的股权或资产，并用目标企业的现金流量偿还负债的方法。杠杆收购的偿债风险很大程度上取决于整合后的目标企业是否有稳定足额的现金净流量。
（五）品牌资源整合风险
品牌不仅仅有外在的供人们辨认商品的功能，而且品牌也体现了企业的价值观和经营理念。良好的品牌有助于建立公司形象、提高消费者的忠诚度，在跨国并购的产品整合过程中，必定会遇到如何管理并购后形成的多种品牌问题，是保留、还是放弃，或是通过创新树立一个新的品牌。在企业的跨国并购中存在着巨大的品牌整合风险。一般认为，如果一个企业失去品牌形象的强力支持，这个企业在市场上将流而不远。
（六）市场渠道整合风险
这是指企业并购完成后，市场的变化给企业造成的风险。并购的目的之一可能是为了利用目标企业的原有供销渠道节省新建企业开发市场的投资。市场经济条件下，企业对市场的依赖越来越大，目标企业原有供销渠道的范围及其继续保留的可能性，会影响到目标企业的预期盈利。
三、规避资源整合风险应采取的措施
长期从事oem（贴牌生产）和低价倾销的中国企业，试图去整合一个发达国家的知名企业，永远会存在各种各样的困难。我国跨国并购企业在并购外国企业的过程中，有成功也有失败，这提供了重要的经验与教训。对于在并购后的资源整合方面的风险。本文提出如下对策：
（一）提高企业技术整合的科学化
在企业并购之前，要做好技术的评价工作。首先要建立技术指标评价体系。企业的技术为四个要素：技术人员、设备、技术知识、技术管理。并购后，并购企业会获得目标企业的技术，需要根据技术四要素对这些技术进行详细的评价、鉴别，评价目标企业的技术先进程度，并考虑与并购企业技术的匹配性。其次建立技术评价模型，对目标企业的技术水平量化分析。通过技术评价，可以对各种技术做出选择。技术选择主要考虑技术的先进性与可接受性、技术的转换成本与连续性、技术支撑体系、经济与社会效益等。完成了对技术的评价和选择之后，可以根据以下五种模式进行技术整合：技术引进模式、技术融合模式、技术植入模式、技术拼接模式、技术独立模式。
（二）加强人力资源管理，制定有效政策稳定员工队伍
首先，做好并购前的人力资源评估。企业应把人力资源的整合贯穿在并购的全过程中。因此，并购前，并购企业应借助咨询公司对被并购企业的组织结构、薪酬福利制度等人力资源状况进行全面的评估。其次，组建整合管理团队。两种不同文化的碰撞会给员工带来很大的不确定性和信任危机。组建一个由并购双方高层人员和员工代表构成的团队进行过渡期的管理显得格外必要。这样可以加强沟通，增加员工在整合过程中的参与度，一定程度上可以避免心理恐慌。通过这种途径更容易在共同目标上达成一致，有利于并购的融合过程顺利完成。
（三）重视企业文化整合
首先，要识别国别差异。由于企业文化冲突很大程度上是由于民族文化的差异造成的，因此对国别文化差异分析整合的关键。其次，企业历史状况研究。对员工来说，企业层面的文化差异显得个格外敏感，企业文化是员工在长期的经营实践中形成的有价值的、共性的一种行为规范。再次，建立新的企业文化。企业文化表现出的企业行为规范和经营风格是由隐含在其背后的基本信仰和价值观所决定的。通过正确的引导，员工会寻找一种新的平衡，建立新的心理契约。
（四）加强跨国并购过程中财务风险的防范与控制
第一，正确评估目标企业的价值。要开展详细的尽职调查，全面了解目标企业的信息。在这一过程中，应当聘请经验丰富的中介机构（包括会计师事务所、资产评估事务所、律师事务所等）来对目标企业进行评估。第二，逐步拓宽融资渠道。我国企业跨国并购融资渠道狭窄，政府应采取适当的措施促进企业提高跨国并购融资能力，拓宽融资渠道。主要措施有：赋予企业必要的海外融资权，鼓励企业开拓国际化融资渠道；加快银行体制改革，促进银企“联姻”。第三，提高目标企业未来的先进流量防范杠杆收购中的风险。对目标企业的有效重组是防范此类风险的有效措施，主要做法有剥离获利能力较低的资产、对被收购企业的成功管理等。
（五）品牌资源整合管理
并购企业在交易结束后面临的品牌资源管理问题主要有三个方面：品牌保护、品牌拓展和品牌的重新定位。品牌保护就是指并购企业保留被并购企业的原有品牌，而且通过一定的促销手段，提供一定的资源保证使被并购企业的品牌进一步发挥作用。品牌拓展，即在企业的产销经营中将并购企业的品牌转移使用到被并购企业的产品上，代替被并购企业原有的品牌的一种行为。对于那些有可以利用但产品已经不适应市场需要的品牌，并购企业可通过对品牌重新定位的方法使其重现生机。
（六）分销系统和市场渠道的整合管理
分销系统的整合包含两方面，即被并购企业营销组织的设置和营销网络的建设。并购企业一般有两种应对策略：分立或合并。并购一个企业不仅仅只涉及到两个企业内部的重组，并购将不可避免地波及到企业外部。并购企业必须十分重视对企业同外部边界的管理。这要求收购公司开发出强有力的策略保持或重建目标公司客户的信任和关系。保持和重建的策略一般为：沟通、承诺及一定的促销措施。
参考文献：
1、郭奕超.中国企业跨国并购的风险管理[j].金融经济(理论版),2007(3).
2、叶建木,王洪运.跨国并购风险链及其风险控制[j].管理科学,2004(5).
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4、teece,pisano,shuen.dynamiccapabilitiesandstrategicmanagement[j].strategicmanagementjournal,1997.
5、barney,j.b.strategicfactormarkets:expectations,luckandbusinessstrategy[j],managementscience,1986.
